熊市交易策略

一、買入賣權(quán)（buy

Puts）

買入執(zhí)行價格為某一價位的賣權(quán)，意味著買方在支付了一定數(shù)額的權(quán)利金之后，就獲得了在合約有效期內(nèi)執(zhí)行該期權(quán)合約、并以該執(zhí)行價格獲得期貨空頭部位的權(quán)利。如果買入的合約為歐式期權(quán)，買方只能夠在合約規(guī)定的日期提出執(zhí)行指令，如果買入的合約為美式期權(quán)，那么買方可以在合約到期前的任一交易日〔含最后交易日〕提出執(zhí)行期權(quán)，以此要求賣出賣權(quán)的一方履行按照事先約定的價格〔執(zhí)行價格〕從買入賣權(quán)的一方購置期貨合約的義務(wù)。

買入賣權(quán)之后，如果未來期貨價格下跌，那么買方就可以執(zhí)行賣權(quán)，以高于市場價格的執(zhí)行價格賣出期貨合約，然后以市價買入平倉，獲得利潤。如果未來期貨價格上漲，那么買方可以不提出執(zhí)行，而是任由期權(quán)到期作廢。也就是說，買方擁有在期貨價格下跌、市場價格對自己有利的情況下提出執(zhí)行期權(quán)的權(quán)利，而沒有在期貨價格上漲時必須提出執(zhí)行承當(dāng)損失的義務(wù)。

賣權(quán)的買方在期貨價格上漲時是僅承當(dāng)有限風(fēng)險的，他所可能遭受的最大損失只是在購置期權(quán)時所支付的權(quán)利金。由于這種風(fēng)險與收益的不對稱性，買入賣權(quán)的損益圖形為一底部水平、左端上揚的折線，折線與坐標(biāo)橫軸的交點即為買入賣權(quán)的損益平衡點。

買入賣權(quán)的損益平衡點的計算公式為：

損益平衡點

=

執(zhí)行價格

–

權(quán)利金

為了不損失權(quán)利金，單獨買入賣權(quán)的策略一般在對期貨未來走勢看跌的情況下使用，因此為熊市交易策略。

買入賣權(quán)的損益公式為：

買入賣權(quán)損益

=

MAX〔執(zhí)行價格

–

期貨價格

–

權(quán)利金，–

權(quán)利金〕

使用時機(jī)：期貨市場受到利空消息襲擊，技術(shù)線型轉(zhuǎn)空，預(yù)料后續(xù)還有一波不小的跌幅。

圖5-10

買入賣權(quán)

例7：

小麥期貨價格為1600元/噸，期權(quán)投資者以50元/噸的價格買入一手執(zhí)行價格為1620元/噸的小麥賣權(quán)合約。

那么

損益平衡點

=

執(zhí)行價格

–

權(quán)利金

=

1620

–

=

1570，當(dāng)小麥期貨價格下跌到1570元/噸之下時，該投資者開始獲利。當(dāng)期貨價格上漲，期權(quán)投資者最多損失50元/噸的權(quán)利金。

損益

損益

期貨

期權(quán)

期貨

0

期貨價格

0

期貨價格

1600

1570

1600

1620

圖5-11

賣出期貨損益圖

圖5-12

買入賣權(quán)損益圖

二、賣出買權(quán)（sell

Calls）

因為該策略的采用者認(rèn)為未來市場的走勢不會上漲，并且不介意在未來履約按照選定的執(zhí)行價格賣出期貨合約，所以賣出買權(quán)被劃分為熊市操作策略。買權(quán)賣出之后，如果期貨價格下跌或保持不變，期權(quán)在到期前成為虛值或平值期權(quán)，那么買入買權(quán)的一方就會放棄自己執(zhí)行期權(quán)的權(quán)利、不提出執(zhí)行，而賣出買權(quán)的一方那么會因此而賺取權(quán)利金。但是權(quán)利金即為期權(quán)賣方在這筆交易中可能獲得的最大收入。

雖然賣出買權(quán)面對的是期貨價格上漲的風(fēng)險，但是，與直接在期貨市場上支付保證金賣出等量期貨合約的做法相比，雖然同樣是對市場走勢看跌，但賣出買權(quán)卻是先收入資金〔權(quán)利金收入〕而等到買方提出執(zhí)行后再支付期貨保證金用以履約，所以這在國際市場上也可以被用作為一種短期融資策略。

賣出買權(quán)的損益平衡點公式為：

損益平衡點

=

執(zhí)行價格

+

權(quán)利金

賣出買權(quán)的損益公式為：

賣出買權(quán)損益

=

MIN〔執(zhí)行價格

–

期貨價格

+

權(quán)利金，權(quán)利金〕

誰適合做買權(quán)的賣方？

在市場微跌走勢中持中立態(tài)度的投資者

愿意以承當(dāng)在某一預(yù)定價位出售標(biāo)的期貨合約為代價換取一定現(xiàn)金收入的投資者

使用時機(jī)：期貨價格臨近高點壓力，預(yù)料期貨價格將保持盤整或面臨獲利回吐賣壓。

圖5-13

賣出買權(quán)

例8：

小麥期貨價格為1600元/噸〔期貨投資者可以80元/噸的保證金賣出一手期貨合約〕，期權(quán)投資者以22元/噸的價格賣出一手執(zhí)行價格為1650元/噸的小麥買權(quán)合約。

那么

損益平衡點

=

執(zhí)行價格

+

權(quán)利金

=

1650

+

=

1672，當(dāng)小麥價格在1672元/噸之下時，投資者始終處于獲利狀態(tài)；當(dāng)小麥期貨價格上漲到1672元/噸之上時，該投資者開始虧損。

損益

0

期貨價格

1650

1672

圖5-14

賣出買權(quán)損益圖

三、買權(quán)空頭價差（Bear

Call

Spread）

買權(quán)空頭價差策略，由賣出低執(zhí)行價格買權(quán)和買入高執(zhí)行價格買權(quán)共同組成。

該策略的使用動機(jī)是：對后市看空，但不愿意承當(dāng)過多風(fēng)險。在投資初期，權(quán)利金為凈收入。

假設(shè)標(biāo)的期貨價格下跌，在兩個執(zhí)行價格之間的范圍內(nèi)，期權(quán)投資收益隨價格下跌而增加；當(dāng)期貨價格到達(dá)并低于低處的執(zhí)行價格后，投資者的收益便不再增加。這是因為，此時，買入買權(quán)與賣出買權(quán)在期貨價格位于低執(zhí)行價格之下時的損失和收益都是固定不變的。

當(dāng)期貨價格上漲時，在兩個執(zhí)行價格之間的范圍內(nèi)，兩個買權(quán)中只有一個會被提出執(zhí)行，期權(quán)投資收益隨市場價格的上漲而減少；當(dāng)期貨價格上漲超過高處的執(zhí)行價格時，投資者的收益便不再減少，因為此時，兩個買權(quán)均會被提出執(zhí)行，賣出買權(quán)在價格上漲時所遭受的損失由買入買權(quán)在價格上漲時所獲得的收益相抵補(bǔ)。

因此，買權(quán)空頭價差策略的損益特征為：

1、在兩個執(zhí)行價格之間的范圍內(nèi)，投資收益隨期貨價格上漲〔下跌〕而減少〔增加〕

2、當(dāng)期貨價格上漲超過高處的執(zhí)行價格時，該策略使用者便會遭受最大損失，用公式表達(dá)為：

投資損益

=

低執(zhí)行價格

–

高執(zhí)行價格

+

賣出買權(quán)收取的權(quán)利金

–

買入買權(quán)支付的權(quán)利金

3、當(dāng)期貨價格下跌至低處的執(zhí)行價格之下時，因為此時兩個買權(quán)都不會被提出執(zhí)行，投資損益也不會隨著期貨價格的繼續(xù)下跌而增加，該策略獲得最大盈利損益計算公式為：

投資損益

=

賣出買權(quán)收取的權(quán)利金

–

買入買權(quán)支付的權(quán)利金

4、損益平衡點

=

低執(zhí)行價格

+

賣出期權(quán)收入的權(quán)利金

–

買入期權(quán)支付的權(quán)利金

使用時機(jī)：預(yù)期未來期貨價格將會下跌，但下跌走勢只會以盤跌方式進(jìn)行，不會出現(xiàn)急跌行情。

圖5-15

買權(quán)空頭價差

例9：

小麥期貨價格為1600元/噸，投資者賣出一手執(zhí)行價格為1590元/噸的買權(quán)，收入權(quán)利金價格47元/噸；買入一手執(zhí)行價格為1610的買權(quán)，支付權(quán)利金37元/噸。

那么：

當(dāng)期貨價格

≥

1610元/噸時，投資損益為1590

–

1610

+

–

=

-10元/噸

當(dāng)期貨價格

≤

1590元/噸時，投資損益為

–

=

10元/噸

當(dāng)1590元/噸

期貨價格

1610元/噸時，-10

元/噸

投資損益

<10

元/噸

損益平衡點

=

1590

+

–

=

1600

元/噸，當(dāng)期貨價格為1600元/噸時，該組合的損益為0；期貨價格低于該價格，投資組合開始贏利；期貨價格高于該價格，投資組合開始虧損。

損益

0

期貨價格

1590

1600

1610

圖5-16

買權(quán)空頭價差損益圖

四、賣權(quán)空頭價差〔Bear

Put

Spread〕

該策略由賣出一手執(zhí)行價格低的賣權(quán)和買入一手執(zhí)行價格高的賣權(quán)組成。

采用該策略的動機(jī)是：對后市看空，但目的在于以有限的風(fēng)險獲取有限的收益。

買入賣權(quán)意味著當(dāng)期貨價格高于執(zhí)行價格時損失權(quán)利金，當(dāng)期貨價格低于執(zhí)行價格時賺取期貨價格與執(zhí)行價格之間的價差收益；賣出賣權(quán)的損益曲線那么正好相反，當(dāng)期貨價格高于執(zhí)行價格時獲得權(quán)利金收入，當(dāng)期貨價格低于執(zhí)行價格時承當(dāng)期貨價格與執(zhí)行價格之間的價差損失。

因此，賣權(quán)多頭差價策略的損益特征表現(xiàn)為：

1、在兩個執(zhí)行價格之間的范圍內(nèi)，投資收益隨期貨價格上漲〔下跌〕而減少〔增加〕；

2、期貨價格跌出低處的執(zhí)行價格之后，因為兩個賣權(quán)的買方都會提出執(zhí)行，所以該策略采用者買入賣權(quán)提執(zhí)行后所獲的收益大于賣出賣權(quán)被對方提執(zhí)行所帶來的損失，因而整個策略在期貨價格下跌時是盈利的，此時的投資損益公式表達(dá)為：

投資損益

=

賣出賣權(quán)收取的權(quán)利金

–

買入賣權(quán)支付的權(quán)利金

+

高執(zhí)行價格

–

低執(zhí)行價格

3、對應(yīng)地，當(dāng)期貨價格漲過高處的執(zhí)行價格之后，因為兩個賣權(quán)的買方均不會提出執(zhí)行，所以該策略采用者需要承受有限的權(quán)利金損失，此時的投資損益公式表達(dá)為：

投資損益

=

賣出賣權(quán)收取的權(quán)利金

–

買入賣權(quán)支付的權(quán)利金

4、損益平衡點

=

高執(zhí)行價格

+

賣出賣權(quán)收入權(quán)利金

–

買入賣權(quán)支付權(quán)利金

使用時機(jī)：同買權(quán)空頭價差

例10：

小麥期貨價格1600元/噸，投資者買入一手執(zhí)行價格為1635元/噸的賣權(quán)，支付權(quán)利金59元/噸；賣出一手執(zhí)行價格為1590的賣權(quán)，收入權(quán)利金34元/噸。

那么

當(dāng)期貨價格

1635元/噸時，投資損益為34

–

=

元/噸

當(dāng)期貨價格

1590元/噸時，投資損益為34

–

+1635

–

1590

=

元/噸

損益平衡點

=

1635

+

–

=

1610

元/噸，當(dāng)期貨價格為1610元/噸時，該組合的損益為0；期貨價格低于該價格，投資組合開始贏利；期貨價格高于該價格，投資組合開始虧損。

損益

0

期貨價格

1590

1610

1635

圖5-17

賣權(quán)空頭價差損益圖

五、轉(zhuǎn)換組合（Conversion）

轉(zhuǎn)換組合策略由賣出同一執(zhí)行價格的買權(quán)和買進(jìn)同一執(zhí)行價格的賣權(quán)組成。

采用該策略的動機(jī)在于：對后市看空，以較少的資金獲得相當(dāng)于做空期貨的收益。

轉(zhuǎn)換組合的損益特征與做空期貨相似，對于該策略的采用者來說，只需要支付買權(quán)與賣權(quán)的差價和一定的保證金，就可以獲得等同于賣出標(biāo)的期貨合約所能享受的投資收益。

損益平衡點

=

執(zhí)行價格

+

賣出期權(quán)獲得的權(quán)利金

–

買入期權(quán)支出的權(quán)利金

例11：

期貨價格1600元/噸，賣出一手執(zhí)行價格1600元/噸的買權(quán)，收取權(quán)利金41元/噸；買入一手執(zhí)行價格1600元/噸的賣權(quán)，支付權(quán)利金38元/噸。凈收入

=

–

=

3元/噸。

損益

期貨

轉(zhuǎn)換組合0

期貨價格

1600

1603

圖5-18

轉(zhuǎn)換組合損益圖

六、賣權(quán)時間價差（Put

Option

Time

Spread）

賣權(quán)時間價差由賣出一手近月賣權(quán)合約并買入一手相同執(zhí)行價格的遠(yuǎn)月賣權(quán)合約組成。由于近月期權(quán)的時間衰減速度快于遠(yuǎn)月期權(quán)的時間衰減速度，所以投資者通常在標(biāo)的期貨價格的長期趨勢穩(wěn)中看跌時，采用賣權(quán)時間價差策略。

損益平衡點要視波動率而定，最大可能損失為凈支付的權(quán)利金。

使用時機(jī)：預(yù)期未來指數(shù)可能在一定的區(qū)間盤整后再下跌，且近月賣權(quán)合約的隱含波動率大于遠(yuǎn)月賣權(quán)的隱含波動率。

如前所述，時間價差的損益情況比擬復(fù)雜，該策略的盈利程度要視波動率以及近月合約到期時標(biāo)的資產(chǎn)的期貨價格是否接近該近月合約的執(zhí)行價格。